Macromonitor – 4/5/2014

Settimana positiva per gli attivi rischiosi, con nuovi massimi storici ma anche con nuovi cali dei rendimenti obbligazionari, malgrado dati congiunturali robusti.

Sui mercati persistono condizioni di volatilità bassa e cedente, che si ritengono indotte dall’azione (attuata o solo “promessa”) delle banche centrali. Questo fenomeno sta determinando un dibattito tra osservatori ed investitori: quanto è rischiosa ed “innaturale” questa assenza di volatilità? Obiettivo delle banche centrali è evidentemente quello di ridurre l’incertezza, soprattutto in un periodo storico eccezionale quale l’attuale. Ma la soppressione della volatilità ha effetti collaterali potenzialmente molto rischiosi, come la rimozione della cautela dalle azioni degli investitori, che porta con sé moral hazard ed assunzione di rischio ed indebitamento eccessivo. Inoltre, come si nota anche dai bilanci delle grandi banche globali, l’assenza di volatilità determina forti riduzioni della liquidità e crollo dell’attività di trading, che di volatilità si nutre.

La bassa volatilità appare quindi un elemento di potenziale rischio, soprattutto nelle condizioni macroeconomiche attuali, in cui rendimenti prossimi a zero hanno svolto il ruolo di forte stimolo alla ricerca di rendimento (e conseguentemente all’assunzione di rischio), ma i dati di crescita sono stati sinora nel complesso deludenti, e con revisioni al ribasso. Dal lato della politica monetaria, la persistenza del “tasso zero” tra i paesi sviluppati ha abbattuto la volatilità sui mercati obbligazionari e dei cambi. Nel frattempo, come più volte segnalato, si è formata una discrasia tra condizioni macro di crescita ed inflazione basse e cedenti (che richiederebbero, in astratto, di proseguire con lo stimolo monetario) e condizioni dei mercati finanziari, con prezzi degli attivi rischiosi che appaiono spesso surriscaldati rispetto ai fondamentali ed alla prospettiva storica e che di conseguenza rischiano di alimentare condizioni di bolla il cui scoppio (o la cui correzione) finirebbe con il retroagire negativamente sull’economia reale.

Sul mercato dei titoli di stato, in settimana si è registrata una nuova flessione dei rendimenti dei paesi sviluppati, con il decennale in calo di 6 punti base negli Stati Uniti e 4 in Eurozona. I dati statunitensi sono stati fonte di sorprese, con la prima stima del Pil del primo trimestre ad un esile +0,1% annualizzato ma un dato forte di attività manifatturiera dell’indice dei direttori acquisti ed un robusto dato di crescita dell’occupazione in aprile. L’insieme di queste evidenze pare confermare che la crescita negli Stati Uniti è stata frenata nei mesi scorsi dalle avverse condizioni climatiche invernali, ed ora sarebbe in atto l’atteso recupero. In Eurozona, nuova sopresa negativa dal versante dell’inflazione complessiva, uscita inferiore alle attese (allo 0,7% tendenziale) ad aprile. Malgrado ciò, il consenso di mercato su un’azione non convenzionale della Bce appare in ridimensionamento.

Sui mercati azionari, il movimento settimanale è stato nel complesso di tipo laterale, con il Giappone ancora il peggiore del gruppo. Sui mercati emergenti continua a mancare il miglioramento dei fondamentali necessario a determinare una ripresa durevole dell’azionario. Le stime di crescita economica e di utili per azione continuano infatti ad essere riviste al ribasso.

Sul mercato delle obbligazioni a spread, le ultime due settimane hanno visto movimenti contenuti entro un corridoio ristretto per l’investment grade. Si segnala la forte ripresa di attività ed aspettative su attività di fusioni ed acquisizioni, che appare compatibile con la fase del ciclo economico, caratterizzato da agevole accesso ai mercati di finanziamento, alti livelli di liquidità nei bilanci aziendali e lenta crescita dei fatturati; elementi che spingono le imprese a cercare la crescita per vie esterne, cioè tramite acquisizioni, o anche a spingere gli utili per azione attraverso riacquisto di azioni proprie. Questa tipologia di attività di solito non depone a favore di ulteriori restringimenti degli spread, peraltro prossimi (nei paesi sviluppati) ai minimi pre-crisi. In Europa, ad aprile le nuove emissioni High Yield hanno toccato il record con quasi 14 miliardi, contro i poco meno di 12 miliardi del mese scorso, peraltro con un livello di qualità media (rating) in deterioramento.

Nuovo ribasso settimanale delle materie prime, ad eccezione del settore agricolo, che beneficia di condizioni climatiche avverse in molti importanti paesi produttori, quali freddo negli Stati Uniti a inizio anno, siccità nel Sud Est asiatico e nelle Grandi Pianure statunitensi e rinvii nella semina nel Mid West stanno sostenendo i prezzi. Correzione ribassista per i prezzi dell’energia, con produzione e scorte statunitensi in crescita oltre le attese.

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