Macromonitor – 12/12/2010

Il governo degli Stati Uniti questa settimana ha deciso di somministrare un ulteriore stimolo all’economia del paese estendendo per tutti i contribuenti i tagli d’imposta di George W. Bush e riducendo altre imposte. La mossa è un tentativo di spingere l’economia nel breve termine in misura tale da compensare gli eventuali costi economici di questa espansione fiscale. Il successo è lungi dall’essere garantito.

Gli Stati Uniti stanno recuperando dalla peggiore crisi dalla Seconda Guerra Mondiale, ma crescono troppo lentamente per riuscire a ridurre il tasso di disoccupazione, il deficit fiscale ed i rischi di deflazione sotto i livelli attuali, considerati politicamente inaccettabili. Da questa esigenza provengono gli acquisti di attivi su vasta scala (il secondo easing quantitativo della Fed) e le nuove misure fiscali dell’Amministrazione. La crescita è lenta perché i quattro maggiori settori dell’economia (famiglie, imprese, amministrazioni statali e locali e banche) sono ancora timorosi riguardo il futuro, e stanno quindi focalizzandosi più su riparazione e protezione del proprio bilancio che sull’espansione. Il governo federale ha quindi deciso di essere la forza trainante dell’espansione, nella latitanza degli altri settori economici.

In passato, un simile approccio ha determinato il tradizionale effetto di spiazzamento, in cui l’indebitamento pubblico spinge al rialzo i tassi d’interesse. Oggi questo rischio sembra minore, data anche l’azione della Fed in acquisto del debito pubblico statunitense, ma la minaccia pare venire da una serie di altri fattori, quali la crisi di debito sovrano di Eurolandia, il rapido accumulo di debito federale statunitense, l’accresciuta sensibilità degli investitori al debito. In pratica, il vecchio principio dell’equivalenza ricardiana, in base alla quale l’espansione di spesa pubblica non dovrebbe avere impatto sulle dinamiche della spesa privata perché il nuovo debito prima o poi dovrà comunque essere ripagato, potrebbe tornare ad agire sull’economia. Né va sottovalutata la crescente pressione inflazionistica che sta sviluppandosi in Cina (tendenziale dell’indice dei prezzi al consumo al 5,1 per cento), che richiederà nuovi e più vigorosi interventi restrittivi, che potrebbero avere ricadute globali.

Questa settimana, il reddito fisso ha continuato ad arretrare vistosamente, guidato dai Treasuries, dopo l’annuncio della nuova espansione fiscale statunitense. Più deficit significa maggiori emissioni di debito pubblico, e la possibilità di una politica monetaria meno espansiva, fattori che tendono a spingere al rialzo i rendimenti obbligazionari. Ma esito simile si avrebbe anche nell’ipotesi in cui la Fed corresse in soccorso del Tesoro, utilizzando l’easing quantitativo per sottoscrivere le maggiori emissioni pubbliche. In quel caso si avrebbe un aumento dei rendimenti per effetto di un aumento del premio al rischio di monetizzazione del deficit. Il movimento di quest’ultimo periodo appare tuttavia esacerbato anche dalla ridotta liquidità di fine anno e da movimenti di copertura sul mercato dei mutui.

Gli spread della periferia dell’area euro hanno visto un ulteriore ampliamento, con l’eccezione dell’Irlanda, che ha approvato un nuovo budget di austerità. La Banca centrale europea ha confermato che i propri acquisti di bond saranno comunque limitati. Sembra quindi probabile che una qualche forma di supporto fiscale dal centro di Eurolandia sarà necessario per affrontare i problemi della periferia. Nel frattempo, gli spread sono destinati a restare sotto pressione, anche per i robusti calendari di nuove emissioni, nel 2011.

I mercati azionari sono in rialzo nella settimana, spinti dalla notizia del nuovo stimolo fiscale statunitense. Le stime di crescita sono destinate ad essere riviste al rialzo, mentre le minori tasse per le imprese statunitensi potrebbero tradursi in ulteriore espansione dei margini di profitto. Queste considerazioni, unitamente al differenziale tra valutazioni attese di azioni ed obbligazioni, a svantaggio delle seconde, potrebbe innescare flussi di portafoglio di riequilibrio tra le due asset class.

I mercati del credito hanno beneficiato del pacchetto fiscale statunitense: una crescita più sostenuta e più elevati rendimenti dei Treasuries suggeriscono un ulteriore restringimento degli spreads. Al movimento rialzista dei crediti non hanno partecipato le banche europee, per i timori legati alla crisi di debito sovrano di Eurolandia. Particolarmente colpite le obbligazioni subordinate.

I mercati delle materie prime hanno sostanzialmente ignorato il terzo rialzo in cinque settimane del coefficiente di riserva obbligatoria cinese, terminando la settimana invariati. I metalli base sono stati i migliori, trascinati dal nuovo massimo storico di tutti i tempi per il rame, che beneficia delle previsioni di una significativa riduzione di offerta il prossimo anno. I dati sulle importazioni cinesi hanno mostrato un considerevole aumento nella domanda di materie prime soprattutto, metalli base e petrolio.

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