Scatole portoghesi

Con tanti auguri alla Asset Quality Review di Mario Draghi, ora che la struttura proprietaria del gruppo portoghese Espirito Santo si è disvelata (ma non è mai stata occulta) agli occhi degli investitori. A volte si ha l’impressione di essere immersi in un gioco demenzial-demoniaco.

L’epicentro della presa di coscienza che a volte i mercati azionari necessitano di piantare i freni (anzi, uno degli epicentri, poi a scelta ci sarebbe la stag-deflazione europea, le guerre mediorientali, le tensioni geopolitiche in Est Europa, la Fed dietro la curva inflazionistica in Usa, e forse le macchie solari) è dato dal mancato rimborso di una commercial paper da parte di Espirito Santo International, che sarebbe la “controllante” della seconda banca portoghese per capitalizzazione.

Il problema è che questo controllo avviene per scatole cinesi. Infatti, Banco Espirito Santo (la banca vera e propria, quella che ha fatto tremare i mercati), è controllata al 25% da Espirito Santo Financial Group, che a sua volta è posseduto al 49% da Espirito Santo Irmaos SGPS SA, che a sua volta è pienamente posseduto da Rioforte Investments, che è posseduto totalitariamente (finalmente) da Espirito Santo International (ESI), quella che non riesce ad onorare la commercial paper e per la quale ha proposto ai creditori un debt-equity swap per l’85% del valore del credito. Le ultime due sono basate in Lussemburgo. Eviteremo la sin troppo facile battuta che, per controllare ciò che accade in un simile gruppo, servirebbe lo Spirito Santo.

Diciamo, per farla breve a voi ed a noi stessi, che qui c’è soprattutto un problema di operazioni con parti correlate, che rischia di causare un contenzioso legale di portata biblica in Portogallo. Fuori dal Portogallo, oltre a drenaggi di funding che finiscono sino in Angola (leggere questo articolo di Forbes per avere un quadro d’insieme relativamente più chiaro), esiste una criticità non banale: perché i regolatori consentono l’esistenza di strutture proprietarie di questo tipo, quando è ormai evidente anche ai bimbi che simili strutture servono ad occultare fragilità finanziarie della proprietà, per usare un understatement?

Magari ora il mercato provvederà, come sempre provvede quando si risveglia per caduta dal letto durante il sonno profondo, applicando uno sconto-opacità a strutture del genere, forzandone la proprietà a trovare una semplificazione. Ma quello che è disarmante è che abbiamo trascorso anni a formalizzare controlli e verifiche, soprattutto su leverage e politica degli impieghi, solo per prendere gol in contropiede dalla negletta struttura proprietaria.

P.S. Un interessante effetto collaterale potenziale, se Banco Espirito Santo dovesse avere problemi di stabilità, dato che il sovrano non può metterci soldi, è che avremo con alta probabilità un enorme bail-in, che colpirà gli obbligazionisti della banca. Wait and see.

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