La Bce e i falchi che non lo erano

All’indomani della decisione della Banca centrale europea di accelerare la fuoriuscita dagli stimoli monetari, sui giornali italiani si leggono commenti e titoli che esprimono una sorta di sorpresa: ma come, c’è la guerra e voi togliete gli stimoli? Questi falcacci, signora mia. La realtà è un filo più complessa, come sempre. La Bce si trova in una condizione molto problematica, quella in cui il rischio di sbagliare è alto qualsiasi cosa si faccia.

Cosa ha deciso l’Eurotower? In essenza, di accelerare la riduzione (non è un ossimoro ma una derivata seconda, fate attenzione) dei suoi acquisti di attività finanziarie, soprattutto titoli di stato. Che ora

[…] saranno pari a 40 miliardi di euro ad aprile, 30 miliardi di euro a maggio e 20 miliardi di euro a giugno. La calibrazione degli acquisti netti per il terzo trimestre sarà guidata dai dati e rifletterà l’evolversi della valutazione delle prospettive.

Vale a dire,

Se i nuovi dati confermeranno l’aspettativa che le prospettive di inflazione a medio termine non si indeboliranno neanche dopo la conclusione degli acquisti netti di attività, il Consiglio direttivo porrà termine agli acquisti netti nel quadro del PAA nel terzo trimestre. Se invece le prospettive di inflazione a medio termine cambieranno e le condizioni di finanziamento risulteranno incoerenti con ulteriori progressi verso l’obiettivo del 2%, il Consiglio direttivo è pronto a rivedere il calendario degli acquisti netti di attività in termini di entità e/o durata.

La derivata seconda

La frase è piuttosto convoluta ma il senso è chiaro. Si riducono gli stimoli, non li si azzera. E tutto dipenderà dai dati, non dall’oroscopo. Nel senso che, se lo shock da materie prime e dal lato dell’offerta dovesse distruggere domanda e rivelarsi alla fine recessivo (spoiler: lo sarà), si valuterà quanto profonda sarà la recessione e il meccanismo di riequilibrio da essa innescato, soprattutto in termini di impatto sulla dinamica dei prezzi.

Ribadisco il concetto: siamo nel regno della derivata seconda. Come disse il capo della banca centrale olandese, per pigiare il pedale del freno serve prima staccare il piede dall’acceleratore. Che poi l’effetto differenziale sia uguale, cioè in questo caso restrittivo, è un truismo.

Per molti mesi, già in presenza di uno shock negativo energetico, la Bce ha cercato di resistere alle pressioni per normalizzare le condizioni monetarie. La motivazione era, in superficie, razionale: non si stringe in presenza di shock di offerta, non avrebbe senso. E comunque i modelli segnalavano che l’inflazione sarebbe scesa sotto il fatidico 2% a stretto giro entro l’orizzonte previsivo.

Vero, ma il punto era che c’è anche pressione dal lato della domanda: deficit pubblici, risparmi accumulati dal periodo pandemico. Come isolare domanda e offerta, e agire solo sulla prima, è un vaste programme. O più propriamente un’illusione. Ma la normalizzazione era nell’ordine delle cose. La guerra ha esacerbato alcune tendenze in atto, e il rischio di errori di policy.

Si parla molto, in questi giorni, di uno strano animale che prosperava negli anni Settanta, la stagflazione. Cioè la combinazione di recessione e inflazione. Il rischio è che si ripresenti. E che gli agenti economici maturino il convincimento che l’inflazione non sia transitoria, e si crei una spirale prezzi-salari.

Poche alternative

Anche se è vero che una stretta monetaria durante uno shock di offerta è controproducente, è altresì vero che avere una politica monetaria comunque espansiva durante tale shock crea più problemi e più gravi di quanti pensi di risolverne. Ad esempio, come detto sopra, creando pressione della domanda a caccia di beni che non ci sono più o che sono molto meno che in passato.

Quindi, corre l’obbligo di segnalare al mainstream giornalistico italiano che quella di ieri non è una gratuita cattiveria fatta al nostro paese ma un atto necessario e dovuto, imposto non da volatili aggressivi ma dal cosiddetto buonsenso. La stretta poteva essere ben più robusta, dopo tutto.

Nel frattempo, la Ue a 27 non raggiunge accordi su nuovi pacchetti fiscali comuni espansivi. Per lo stesso motivo che ho scritto sopra e nei giorni scorsi, direi. E cioè che non ha senso attuare espansioni fiscali massicce in presenza di un forte shock di offerta. E anche perché non risulta che ci siano paesi che stanno perdendo l’accesso al mercato dei capitali.

Pare che Magdalena Anderson, premier socialdemocratica svedese alla guida di un governo di minoranza, abbia detto (secondo il Financial Times) che “certi paesi trovano sempre argomenti per non pagare le proprie spese”. Che dire?

Forse in Italia abbiamo una classe politica che non ha la più pallida idea di cosa sia una curva IS-LM. E neppure cosa siano una curva di domanda e una di offerta, per dirla in modo meno esoterico. L’impressione è che tutto venga vissuto col noto imprinting domestico, secondo cui “paga lo Stato”. Quindi anche il “Superstato” chiamato Ue. Una rieducazione culturale sarà sempre troppo tardiva.

Niente trade-off, siamo italiani

Più in generale, agli italiani pare sfuggire che il mondo è fatto di risorse finite, e che l’allocazione delle medesime necessita di scelte. In altri termini, che nel mondo opera il concetto di trade-off. Voglio più di A? Dovrò fare a meno di una quantità di B. La perniciosa illusione monetaria di gran parte dei nostri connazionali, secondo cui basta stampare moneta e i beni reali si possono acquisire senza sofferenze, continua a causare danni profondi.

Ieri il vicepresidente della Commissione Ue, Valdis Dombrovskis, uno di quelli che nella tassonomia ornitologica italiana sarebbe un falco, ha detto che non serve emettere nuovo debito comune, visto che parte dei fondi del Recovery Fund sono ancora inutilizzati. Nel senso che ci sono paesi che non li hanno “tirati” tutti, in alcuni casi limitandosi alla parte delle sovvenzioni a fondo perduto.

Non l’Italia, che ha deciso di usare tutto e metterci anche una trentina di miliardi “fuori sacco”. Forse ritenendo di avere una occasione epocale di ammodernare la propria economia. Ma, come segnalo da sempre, tirare tutto questo debito potrebbe essere la corda a cui impiccare il paese, se qualcosa andrà storto.

E comunque, a scanso di equivoci, in nessun caso i fondi eventualmente inutilizzati del Recovery dovrebbero andare a sussidiare consumi correnti. Perché altrimenti inietteremmo stimoli di domanda in situazione di shock di offerta. Cioè ulteriore inflazione. Voi pensate che la politica italiana abbia compreso i termini della questione e i relativi rischi? Io ho forti dubbi ma, come noto, non sono un patriota. Almeno, non nell’accezione dominante nel miserrimo dibattito pubblico di questo paese.

Kiefer. from Frankfurt, Germany, CC BY-SA 2.0, via Wikimedia Commons