Macromonitor – 1/5/2011

I mercati azionari hanno raggiunto in settimana nuovi massimi di ciclo, con le small cap statunitensi al nuovo massimo storico. Ma credito e materie prime sono rimasti invariati, ed i prezzi dei titoli di stato sono aumentati. Tutto ciò dopo due mesi di dati economici più deboli che hanno indotto molti economisti  a ridurre le loro previsioni di crescita per l’economia mondiale. Questo rally può durare?

Al momento, il potenziale di rallentamento dell’economia mondiale sembra piuttosto contenuto, e la crescita globale nasconde situazioni settoriali e geografiche differenziate. Le azioni restano attraenti in termini di valutazione, rispetto alle alternative di un ritorno prossimo allo zero su liquidità e reddito fisso. Da ultimo, le allocazioni globali di portafoglio restano vicino alle medie storiche e non appaiono eccessive.

Il consenso degli analisti continua a ritenere che le forze che stanno producendo un rallentamento della crescita siano temporanee. In Giappone, dopo la distruzione causata da sisma e tsunami, si attende un boom da ricostruzione. Negli Stati Uniti, la non brillante crescita del primo trimestre (1,8 per cento) sembra in larga misura dovuta a condizioni climatiche, tagli di spesa pubblica e maggiori prezzi del petrolio. Resta da capire quanta parte di queste condizioni restrittive resteranno con noi nel prosieguo dell’anno, ma se settore pubblico, banche e famiglie dei paesi sviluppati stanno ancora riducendo il grado di leva finanziaria, i paesi emergenti (a livello sovrano ed aziendale) hanno bilanci molto più sani e maggior potenziale di espansione. L’elevata disoccupazione dei paesi sviluppati deprime la crescita reale dei salari, inducendo le banche centrali di questi paesi a tenere bassi i costi del credito. Ciò consente massicci aumenti dei profitti per le aziende globali, con i margini di profitto delle aziende statunitensi prossime ai massimi storici. I multipli azionari sono prossimi alle medie storiche, a differenza dei rendimenti monetari ed obbligazionari, e ciò tiene il premio al rischio dell’investimento azionario ben al di sopra dei livelli storici. Nei paesi emergenti, il rischio a questo scenario benevolo è che la politica monetaria tardi ad assecondare il necessario movimento di rivalutazione del cambio, contribuendo a generare pressioni inflazionistiche che verrebbero riesportate nei paesi sviluppati, come di fatto sta in parte già accadendo.

Nel reddito fisso, terza settimana consecutiva di recuperi dei prezzi, in parte grazie a dati macro più deboli. In Regno Unito ed Europa i mercati monetari hanno ridotto le attese di rialzi dei tassi ufficiali. Altra brutta settimana per i bond greci, dopo la revisione al rialzo del rapporto deficit-Pil e le continue voci di ristrutturazione del debito, che hanno fatto perdere 10 figure al prezzo dei titoli di stato greci. Ciò ha avuto ricadute anche sugli altri bond periferici. Per ora il contagio è limitato, come dimostra la crescita dell’azionario europeo nell’ultimo mese e gli scarsi movimenti degli swap spread sul Bund.

I mercati azionari sono in rialzo per la seconda settimana consecutiva, ed hanno più che compensato il calo della prima metà del mese. L’indice S&P 500 questa settimana ha toccato un nuovo massimo di ciclo, sia pure con volumi molto leggeri. Le azioni globali, misurate dall’indice MSCI World All Countries sono ancora al di sotto del picco toccato il 18 febbraio scorso. Il ridotto potere negoziale del lavoro e la possibilità di riporto a nuovo delle perdite della crisi appaiono come fattori di protezione dei margini di profitto. Elemento di cautela è dato dall’inizio del periodo di tradizionale stagionalità sfavorevole per i mercati azionari (maggio-ottobre), oltre al rallentamento degli indicatori manifatturieri prospettici (flessione del rapporto tra nuovi ordini e scorte). Le banche hanno sottoperformato dall’inizio della reporting season statunitense, a causa di un deludente quadro di crescita di ricavi e impieghi.

Riguardo i prodotti a spread, ci troviamo in un punto del mercato in cui la qualità di credito non sta ulteriormente migliorando. Nelle ultime settimane, ad esempio, il rally azionario non è stato replicato dai crediti, perché il positivo impatto di maggiori utili aziendali è stato compensato da un rialzo dei rendimenti dei titoli di stato. Ciò richiede maggiore attenzione alla componente di duration dei crediti di maggiore qualità, quelli il cui ritorno è maggiormente influenzato dai rendimenti governativi.

Malgrado il vistoso indebolimento del dollaro, le materie prime sono rimaste in larga misura invariate nel corso della settimana, com petrolio fermo e metalli preziosi a compensare un netto calo dei metalli base. L’offerta di greggio resta stretta, dopo che l’Opec ha di fatto fallito nel compensare la perdita di produzione libica ed i dati preliminari di marzo indicano in realtà un calo di produzione.

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