La Federal Reserve ha deciso di tenere invariati i tassi d’interesse, per la quinta volta consecutiva, al livello dei Fed Funds compreso tra 3,5 e 3,75%. La cosa che balza all’occhio, leggendo questo numero, anche per non specialisti, è che tutti i dati di inflazione statunitense sono ben superiori ad esso. Quindi, con un’induzione spannometrica che non considera le aspettative, anche un non specialista potrebbe dire che i tassi reali sono negativi. Il che inietta stimoli non necessari in un’economia in pieno boom di investimenti da intelligenza artificiale e ormai abbonata a un deficit intorno al 6% del Pil.
Warsh ha/aveva una reputazione di falco anti inflazione, ma è stato scelto da Donald Trump per ridurre i tassi. In queste settimane di guida della Fed, si è premurato di sbarazzarsi della cosiddetta forward guidance, cioè di far dire alla banca centrale quello che i mercati devono attendersi dalla sua condotta. In questo, pare voglia seguire le orme del suo maestro, Alan Greenspan, celebre per la prosa oracolare e offuscata.
Dissensi
Anche negli ultimi giorni, Warsh ha ribadito che la Fed stroncherà l’inflazione. Poi, giunti al dunque, voto 9-3 per mantenere i tassi invariati. I tre dissenzienti sono alla guida di altrettante Fed regionali: Lorie Logan di Dallas, Beth Hammack di Cleveland e Neel Kashkari di Minneapolis, che hanno votato per un aumento dei tassi, perché nei loro distretti l’inflazione causa problemi alle aziende.
Il Federal Open Market Committee è organo collegiale, quindi occorre evitare di cadere nell’errore di crederla manovrata dal suo chair pro tempore. I problemi sorgono quando i mercati iniziano a pensare che le parole siano solo chiacchiere, e non un credibile strumento di persuasione e indirizzo. Dopo il nulla di fatto, rendimenti in forte aumento su tutta la curva, con lieve ulteriore irripidimento, quindi con la parte lunga che cresce più di quella a breve termine. Il che di solito indica, spannometricamente, che le attese di inflazione non sono pienamente sotto controllo.
In conferenza stampa, Warsh ha ribadito che “la Fed non vacillerà” e perseguirà il suo mandato, che è quello dell’inflazione al 2%, senza se e senza ma. Si badi, non un “soft 2%” ma proprio il 2%. Ma, fedele al nuovo/vecchio corso oracolare, non ha spiegato perché tenere i tassi ancora fermi, malgrado i dati di inflazione. Però ha detto una cosa singolare, quasi con compiacimento: nel periodo tra i due meeting della banca centrale, i rendimenti reali e quelli nominali sono aumentati, il che (secondo lui) significa che il mercato risponde all’economia e non alla guidance della Fed. Un gioco di specchi.
Trucchi dialettici
Alla successiva domanda, del tutto naturale, sul perché allora non alzare i tassi, Warsh si è nascosto dietro la più banale delle argomentazioni di un banchiere centrale: il mercato sta facendo parte del lavoro di un aumento dei tassi ufficiali. Così però è troppo facile.
E infatti, il mercato ha fatto risalire i rendimenti lungo tutta la curva, col trentennale particolarmente colpito. Il che di solito indica pollice verso alla credibilità della politica monetaria.
C’è da premettere che il quadro è molto complesso. C’è uno shock negativo di offerta sui prezzi dell’energia, che in prima approssimazione non si cura con una stretta monetaria. Poi, c’è un mercato del lavoro che non appare il fulcro della pressione inflattiva, e questo va considerato. Come detto, è in corso un boom di investimenti che porta con sé un aumento dei tassi, per normale gioco di domanda e offerta dei fondi. Abbiamo forse accantonato la tesi che l’AI sarà disinfazionistica nell’immediato. Questa era la fiaba della buona notte per Trump, forse per farsi dare l’incarico.
Abbiamo pure abbandonato la tesi di una “grande compensazione” tra bilancio della Fed e tassi, nel senso che la Fed, almeno nelle parole di Warsh di qualche mese addietro, doveva vendere i Treasury in suo possesso e tagliare i tassi per compensare l’effetto restrittivo che quella mossa implica. Se solo le cose fossero così semplici.
Quanto alla tesi della eliminazione della forward guidance, Warsh si illude: come noto, i governatori della Fed passano il tempo a esternare, e il mercato elabora sulle loro esternazioni. Quindi non esiste una Fed sigillata, da cui non esce spiffero e che lascia al mercato il compito di formarsi le sue aspettative.
Ma forse c’è un punto più “filosofico”, che inchioda il non senso della posizione di Warsh, quando dice che i partecipanti al mercato “imparano a giocare la palla, non l’arbitro”. La Fed non è un arbitro ma sempre e comunque un giocatore, che controlla i tassi a breve. I mercati, per natura, cercano spasmodicamente informazioni, e la Fed è una delle fonti di tali informazioni, con le sue azioni e le sue eventuali assenze di azioni. Si chiama natura umana, è ineliminabile. O meglio, si fa prima a eliminare la Fed.
Alcuni osservatori hanno inoltre colto nella condotta del Fed i segni della ripetizione del teatrino dell’inflazione “transitoria”, che poi costrinse Jerome Powell e colleghi a correre dietro agli eventi e avviare una enorme stretta monetaria, nel tentativo di curare il grave danno di credibilità sofferto. Resta il punto: la Fed non è solo Kevin Warsh: lui è il frontman e l’uomo di comunicazione o meglio di non comunicazione. Se nove governatori votanti hanno preferito votare per mantenere invariati i tassi, un motivo va trovato.
Attenendo lo scoppio della bolla
Forse i timori che l’ubriacatura da investimenti AI si traduca in uno sboom, con conseguente shock per la stabilità finanziaria e anche per il mercato del lavoro. Ma queste sono solo supposizioni. I punti chiave restano: il mercato non ha per nulla gradito le parole di Warsh in conferenza stampa e ha iniziato a erodere il suo capitale di credibilità, irripidendo la curva dei rendimenti, soprattutto sulla parte lunga ed ultra-lunga.
Appuntamento a metà settembre: un’era geologica, di questi tempi. Ma la Fed resta un’istituzione con problemi di credibilità, certo non aiutata dalla complessità dello scenario economico. E fornisce argomenti agli anarco-capitalisti che sostengono che la banca centrale è un problema, non la soluzione.
Nel frattempo, Trump ha già iniziato a dire che Warsh vorrebbe tagliare i tassi ma “gli altri” non glielo permettono. Si prepara per lo scenario eversivo d’autunno, mentre il suo stato mentale appare sempre meno affidabile.
(Photo by Federal Reserve on flicker)
