Macromonitor – 24/6/2012

Attese deluse da Ben Bernanke, che annuncia “solo” un nuovo episodio dell'”Operazione Twist” e non la terza puntata del ben più corposo easing quantitativo. Attesa per il Consiglio europeo del 28 e 29 giugno, ma le divergenze su come uscire dalla crisi in Eurozona restano marcate.

Aziende ed investitori sono sempre più cauti sulla congiuntura e sulle azioni di policy, preferendo mantenersi liquidi in attesa che la nebbia si diradi. Ciò ha già prodotto un evidente rallentamento degli investimenti, oltre a mercati azionari cedenti praticamente in tutto il mondo. Tra le speranze congiunturali, almeno di breve periodo, vi è anche quella che la vistosa flessione del prezzo del greggio possa stimolare i consumi ma, visto l’andamento dell’offerta, se anche ciò accadesse è verosimile che i prezzi tornerebbero a salire piuttosto rapidamente.

Tra gli altri attori della congiuntura vi sono ovviamente le autorità fiscali e monetarie. Al momento i mercati non esprimono rilevanti preoccupazioni sulle dimensioni dei bilanci delle banche centrali, né sembrano affiorare grandi timori di deflazione. I maggiori problemi continuano a restare in ambito di politiche fiscali, soprattutto negli Stati Uniti ed in Eurozona. In quest’ultima area, siamo ormai nel terzo anno della crisi di debito sovrano. I colloqui a quattro di Roma tra Mario Monti, François Hollande, Mariano Rajoy ed Angela Merkel hanno prodotto la dichiarazione di intenti di mobilizzare fondi per la crescita nella misura dell’1 per cento del Pil dell’Eurozona, cioè circa 120-130 miliardi di euro, ma resta la contrarietà tedesca (più propriamente, il veto) ad azioni “non convenzionali” prima di una vera unione politica.

Date queste premesse, dal Consiglio europeo del 28 e 29 giugno è verosimile attendersi una ricapitalizzazione della Bei, una spinta all’utilizzo dei fondi strutturali europei, l’attribuzione alla Bce di un ruolo di supervisione sulle istituzioni finanziarie tale da poter essere presentato come l’embrione di una futuribile unione bancaria, ed un mandato al presidente del Consiglio europeo ad esplorare possibilità e modalità di evoluzione verso una maggiore integrazione fiscale, con elevati rischi di delusione da parte dei mercati.

Sul mercato obbligazionario, debolezza dei titoli di stato del nucleo centrale, con i Bund ancora in sofferenza, come accade da inizio mese, anche se i rendimenti restano ancora storicamente molto bassi. Un numero crescente di hedge fund stanno scommettendo sulla “normalizzazione” dei rendimenti tedeschi, in conseguenza dell’avvio di un processo di integrazione fiscale (e quindi di mutualizzazione dei debiti nazionali) o di nuovi interventi a sostegno della periferia, tali da aumentare le passività (effettive o contingenti) della Germania. Ma è comunque presto per parlare di fase ribassista per i titoli di stato tedeschi. L’allentamento delle regole sulle garanzie per accedere ai prestiti della Bce, deciso in settimana soprattutto a beneficio delle banche spagnole, conferma il supporto di liquidità ai paesi della periferia, anche se il vero problema resta quello della solvibilità.

Nel frattempo, aumenta il convincimento del mercato che i paesi emergenti ricorreranno ad allentamenti monetari di tipo convenzionale (avendone mediamente ampi margini) a sostegno di una congiuntura in via di vistoso indebolimento. A conferma di questa visione si segnala il rally delle obbligazioni emergenti denominate in valuta locale, i cui rendimenti sono prossimi ai minimi storici di tutti i tempi, ma che offrono ancora un premio rispetto alle obbligazioni dei paesi sviluppati.

Sul mercato azionario, dopo una correzione di circa il 15 per cento tra metà marzo e inizio giugno, i mercati globali hanno recuperato circa il 4 per cento nelle ultime tre settimane. Le posizioni degli investitori restano complessivamente leggere, riducendo il potenziale ribassista di nuove notizie negative dal versante macroeconomico o di policy. Entro tale quadro vi sono tuttavia ampie disparità regionali, con gli investitori globali in forte sottopeso di Europa ed emergenti, e sovrappeso di Stati Uniti.

Sul mercato dei cambi, il dollaro, ponderato per i flussi commerciali, si trova oggi pressoché invariato da inizio anno, come effetto di un indebolimento del primo trimestre (indotto da ottimismo sulle prospettive di crescita e riduzione dello stress creditizio), e di un rafforzamento nel secondo trimestre in conseguenza del rallentamento globale e del riacutizzarsi della crisi dell’Eurozona, con il crescente rischio di uscita della Grecia dall’euro. Il movimento del 2012 non appare diverso da quanto visto lo scorso anno, per motivazioni pressoché identiche. La seconda parte dell’anno vedrà ancora il fronteggiarsi di queste opposte forze: la debole crescita globale, che favorisce il rafforzamento del dollaro perché induce un aumento di avversione al rischio; e la possibilità o la realtà di nuove iniziative di politica economica, che tendono a ridurre l’avversione al rischio e quindi ad indebolire il biglietto verde. Nel breve e brevissimo periodo, ferme restando queste contrapposizioni, resta da tenere in considerazione il fatto che il forte pessimismo relativo all’Eurozona ha già prodotto enormi posizioni lunghe sul dollaro, il che potrebbe oggettivamente limitare ulteriori rafforzamenti o indurre bruschi indebolimenti del dollaro, in caso eventi di reale avvio a soluzione della euro-crisi dovessero effettivamente materializzarsi.

Altra settimana di ribassi per le materie prime, pari a circa il 4 per cento in dollari, a seguito di dati economici deboli da Stati Uniti, Cina ed Europa. In controtendenza, agricoltura e gas naturale, entrambi in rialzo del 6 per cento. Vi sono segni che i prezzi del gas naturale in Nord America potrebbero aver visto i minimi, dopo anni di quotazioni depresse dal forte aumento di produzione favorito dall’introduzione delle nuove tecniche di fratturazione idraulica. I prezzi depressi hanno stimolato la domanda anche su canali non tradizionali, con la creazione di piani di esportazione del gas in forma liquefatta. Anche le attuali elevate temperature nell’Est degli Stati Uniti stanno contribuendo a spingere la domanda. Il clima più asciutto delle medie stagionali sorregge anche le quotazioni agricole, soprattutto per grano e mais, a seguito di revisioni al ribasso delle rese attese.

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