Il Segretario al Tesoro statunitense, Scott Bessent, per decenni è stato gestore di hedge fund, operando in ambito valutario. Era a bottega da George Soros quando quest’ultimo decise di abbattere la sterlina che Bank of England tentava disperatamente di tenere dentro il “serpente” monetario europeo, nel settembre 1992. Quell’episodio travolse anche la lira italiana, dopo che la Banca d’Italia incenerì grandi quantità di riserve per difendere il cambio.
Questo episodio è da monito di una eterna verità dei mercati: quando i fondamentali non reggono, inutile tentare con ogni mezzo di creare una realtà che non esiste. Quanto più si finge, tanto più sanguinosa sarà la resa dei conti.
Ecco perché, per ironia degli eventi, stupisce vedere Bessent impegnato a contrastare il deprezzamento dello yen, con interventi congiunti con le autorità nipponiche, che da tempo immemore immolano riserve per evitare movimenti estremi del cambio, e hanno soddisfazione per qualche giorno. Dopo di che, si torna al via e ai fondamentali.
Un po’ di contesto storico: l’ultima volta che gli Stati Uniti sono intervenuti per rafforzare lo yen è stata nel giugno 1998, quando il Giappone era in crisi finanziaria. Lo yen si è rafforzato in modo significativo, ma l’azione è stata parzialmente annullata nel giro di una settimana. Solo i tagli dei tassi d’interesse negli Stati Uniti pochi mesi dopo — che hanno ridotto il differenziale tra gli strumenti a reddito fisso statunitensi e giapponesi — hanno realmente rafforzato lo yen. Questo non accadrà a breve termine con un’inflazione al 3,5% negli Stati Uniti, quindi il Giappone dovrà solo inasprire le sue politiche. Altrimenti, tutto questo sarà stato costosamente inutile.
Proteggere i Treasury
La stampa economico-finanziaria anglosassone sta letteralmente impazzendo, nel tentativo di spiegare la motivazione dell’intervento congiunto. Si cita l’esigenza americana di impedire che i giapponesi arrivino a rimpatriare i loro asset in dollari, perché questo farebbe male a Washington. Poi, si dice che gli americani non gradiscano uno yen troppo debole, per motivi commerciali. Bessent ha osservato che ogni deprezzamento dello yen tende a portare con sé un analogo movimento delle altre valute asiatiche, amplificando il problema.
La prima osservazione che mi viene in mente è che gli americani, malgrado le smargiassate del loro presidente, dipendono dalla “gentilezza degli stranieri”, per collocare il proprio debito. Con buona pace delle tesi di Stephen Stranamore Miran sull’esorbitante costo di quello che i nostri eroi a stelle e strisce non vedono come esorbitante privilegio, cioè il dollaro come pivot del sistema finanziario globale.
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Se la ministra delle Finanze giapponese, Satsuki Katayama, arriva a dire che il mega fondo pensione ma anche risparmiatori e investitori del Sol Levante dovrebbero rimpatriare asset, per gli americani rischia di essere un problema. Certo, Trump potrebbe sempre minacciare di mettere dazi a chi vende Treasury o non li compra…
Ma lo yen, sul piano fondamentale, come sta messo? Secondo la teoria della parità del potere d’acquisto, è fortemente sottovalutato. Ma chi gestisce posizioni secondo i “segnali” della PPP, di solito perde il posto.
Altro punto che ha scatenato domande, riflessioni e speculazioni: la Fed di New York, per agire, ha comprato yen e venduto euro, non dollari. Ora, il cambio euro-yen è piuttosto illiquido, il che tra le altre cose vuol dire che è possibile spostarlo con uno sforzo relativamente modesto. Ma alla fine, mediante triangolazioni, i rapporti si riallineano e il dollaro scende.
In ogni caso, la ciarliera ministra delle Finanze giapponese, compiacendosi e gongolando per l’azione di forza, ha detto che Tokyo userà una linea di credito della Federal Reserve, creata nel 2020 per fronteggiare l’emergenza Covid: la Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility (FIMA). Che, per farla breve, consente di ricevere dollari mettendo a pegno i Treasury posseduti dal Giappone. Che sono oltre mille miliardi, va detto. Niente vendite, quindi.
Questa facility però vale “solo” 60 miliardi di dollari per controparte, e Bessent ha detto che vuole incrementarla. Quindi, la Fed dovrà eseguire. Del resto, Kevin Warsh ha già detto che sulla politica monetaria la Fed è sovrana e indipendente ma su tutto il “resto”, non necessariamente. Oltre a considerare fondamentale lo stretto coordinamento col Tesoro. Ma questa linea di credito è nata per fronteggiare emergenze di stabilità finanziaria, e il cambio dello yen non è (ancora) tale.
Però sappiamo anche che questi sin qui inutili interventi a sostegno dello yen costano ogni volta parecchie decine di miliardi di dollari. Quindi, pur alzando il limite di fido della FIMA, non sono munizioni illimitate.
Equivoci giapponesi
Del resto, lo stesso Bessent nel recente passato ha detto che la Bank of Japan è “dietro la curva”, espressione che significa che è in ritardo nell’allinearsi ai fondamentali. Cioè deve alzare i tassi. Ma la premier Sanae Takaichi non ama tassi alti, come noto. Non vorrei che i giapponesi si fossero convinti che l’amico americano, quello che ha loro estorto riparazioni di guerra commerciale per 550 miliardi di dollari, fosse davvero in grado di lottare a mani nude contro i loro fondamentali.
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Nel frattempo, Takaichi prosegue con i suoi grandi stimoli, tra mirabolanti piani al 2040 di investimenti pubblico-privati e taglio delle imposte sui consumi, rassicura i mercati che nulla sarà fatto a debito ma continua a non spiegare come. Unica certezza: i titoli di stato giapponesi si rinnovano a tassi sempre più elevati, e l’effetto palla di neve positivo viene eroso, se il paese non si mette a crescere a passo sostenuto.
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Al momento, la chiave di lettura che mi risulta più verosimile è che gli americani stiano facendo un favore soprattutto a se stessi, e cioè che puntino a impedire liquidazioni di Treasury nel momento in cui il rendimento del trentennale è sui massimi da circa un ventennio. E questa operazione, pur “spettacolare” e orchestrata a favore di telecamere, incluso il memo di Bessent con la “lista della spesa” e l’indicazione di comprare, oltre al latte, anche yen per un controvalore di 5-10 miliardi di dollari (sono 50, signo’: che faccio, lascio?), non è parente di quella che ha puntellato Javier Milei alle elezioni argentine di midterm. Quella erano peanuts. E infatti non ha coinvolto la Fed ma solo il piccolo fondo di stabilizzazione valutaria del Tesoro.
I fondamentali, si diceva. Tema che non riguarda solo i giapponesi ma gli stessi americani, se vogliono seriamente raffreddare i tassi a lunga scadenza, che sono determinanti per investimenti e immobiliare. Quando si ha in corso un boom di investimenti in intelligenza artificiale, che mette pressione al rialzo ai rendimenti reali, e contemporaneamente si iniettano stimoli fiscali al passo del 6-7% di Pil annuo, sarebbe un problema anche se non si fosse guidati da un personaggio come Donald Trump.
Vedremo come finirà. Nel frattempo, l’uomo che 34 anni addietro contribuì ad abbattere la sterlina, punendo le autorità britanniche per aver sfidato i fondamentali, ora si trova in un trade “filosoficamente” opposto, e nel ruolo di grande trader di Stato, se così possiamo definirlo. Un tempo, lui era il mercato; ora il mercato è il suo sfidante. Chi vincerà?
Tempi interessanti, senza dubbio. Forse sarebbe meglio un po’ più di noia, ogni tanto.
(Immagine creata con ChatGPT)
