Il fondo sovrano norvegese si propone di ridurre l’allocazione ai titoli di stato all’interno del suo portafoglio d’investimento, portandola dal 70% al 50% della parte destinata al reddito fisso. Se implementata, questa misura ridurrebbe la quota di possesso dei Treasury statunitensi ma questo non equivarrebbe a una fuga dagli States. Vediamo perché.
Identikit di un fondo sovrano
Prima, la foto segnaletica: il fondo sovrano norvegese, Government Petroleum Fund, nasce nel 1990 (nel 1998 è stato creato il suo gestore, Norges Bank Investment Management, divisione della banca centrale) per investire i proventi del petrolio in mercati esteri. È utilizzato per smorzare le fluttuazioni di breve termine del bilancio pubblico e risparmiare per futuri investimenti nell’economia del paese. Detiene attualmente circa 1.650 miliardi di dollari in azioni — con una partecipazione di quasi l’1,5% di tutte le azioni delle aziende quotate nel mondo — e 592 miliardi di dollari in reddito fisso. Ha fatto profitti record negli ultimi trimestri grazie ai suoi enormi investimenti in aziende tecnologiche statunitensi e asiatiche e ai beneficiari del boom dell’intelligenza artificiale, come le azioni dei semiconduttori.
Tuttavia il CEO, Nicolai Tangen, ha avvertito che quei livelli di rendimento non saranno sostenibili in caso di un calo del mercato. Nel primo trimestre del 2025, il fondo ha contabilizzato una perdita di 40 miliardi di dollari, in coincidenza di turbolenze culminate nel famoso Liberation Day di Donald Trump. Un recente stress test condotto dai gestori ha rilevato che una correzione profonda dell’AI potrebbe cancellare 740 miliardi di dollari, ovvero il 35%, dal suo valore.
Ha un’asset allocation strategica del tipo 70/30 dove l’azionario pesa quindi per il 70% e l’obbligazionario per il 30. Attualmente, il peso effettivo del reddito fisso è di circa il 26%, a causa della presenza di investimenti immobiliari e infrastrutturali. Una curiosità: da tempo i manager del fondo chiedono al potere politico l’autorizzazione a investire in azionario non quotato. La richiesta è stata sinora sempre respinta. Vedremo se a questo giro cambierà qualcosa: il ministero delle Finanze trasmetterà le proprie raccomandazioni al parlamento la prossima primavera.
I vertici di Norges Bank Investment Management (NBIM) hanno scritto una lettera al Ministero delle Finanze del paese, resa pubblica venerdì 4 settembre, in cui raccomandano di ridurre il sub-indice governativo delle posizioni obbligazionarie dal 70% al 50% — livello che a loro giudizio fornirebbe liquidità sufficiente durante le turbolenze del mercato, pur consentendo di cercare maggiori rendimenti altrove.
Meno Treasury, pari America
La proposta di riallocazione ridurrebbe gradualmente le partecipazioni in Treasury di NBIM dal 34,1% al 21,9%, porterebbe la posizione in governativi dell’area euro dal 16,8% al 14,1% e aumenterebbe quella in JGB giapponesi dal 4,6% al 7,4%. Per la posizione americana, si tratterebbe di un taglio ai Treasury per 75 miliardi di dollari, secondo stime di Bloomberg. L’esposizione al dollaro resterebbe pressoché invariata, flettendo di solo lo 0,5%.
Il CEO Nicolai Tangen e il capo della banca centrale norvegese, Ida Wolden Bache, hanno dichiarato che il fondo potrebbe incassare rendimenti più elevati diversificando in attivi più rischiosi, come i titoli garantiti da ipoteca, che il fondo ritiene di poter detenere agevolmente in un’ottica di lungo termine.
I gestori del fondo vogliono inoltre iniziare a ponderare le proprie partecipazioni in titoli di stato in base al valore di mercato anziché al prodotto interno lordo a causa dei pesanti debiti di quasi tutte le economie sviluppate.
Perché non sarebbe una fuga dall’America? Perché il gestore NBIM prevede, contestualmente al taglio dei Treasury, di aumentare la posizione in titoli a reddito fisso non governativi statunitensi, come le obbligazioni societarie e quelle legate ai mutui (MBS, Mortgage Backed Securities), dal 16,2% al 27,6%.
Quello che qui conta è che i norvegesi non stanno facendo una valutazione di rischio geopolitico sugli Stati Uniti. Stanno dicendo che già ora possiedono titoli governativi in quantità sufficiente da soddisfare i bisogni di liquidità, e che un investitore di lungo termine deve raccogliere rendimento da uno spettro più ampio di prodotti a spread.
Se applicato alla logica “micro” (si fa per dire, viste le dimensioni) di un singolo investitore, non fa una piega. Si tratta in fondo di una ottimizzazione del rapporto rischio-rendimento, posizionando il fondo sulla frontiera efficiente, in modo da guadagnare di più a parità di rischio ex ante o rischiare meno a parità di ritorno atteso dall’investimento.
Cercansi compratori, volenti o nolenti
Ma questo non è un momento qualunque: alla Casa Bianca c’è Donald Trump. Lui e il Segretario al Tesoro, Scott Bessent, hanno già fatto capire che reagiranno a ipotesi di uscita dai Treasury da parte dei grandi investitori globali. Il che, come manifestazione di insicurezza, non è male per il paese che sostiene di non aver bisogno di nessuno, o meglio di poter piegare il mondo ai propri voleri. Un mondo che, visto che “sfrutta” gli americani col commercio, deve comprare il loro debito.
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Ricordo che, in un’altra era geologica, i rating corporate tendevano a non poter superare quelli sovrani. Per una serie di logici motivi: il sovrano impone tasse e batte moneta, il corporate no. Il sovrano può distruggere il corporate con un tratto di penna; il contrario non accade. A meno di ipotizzare che il corporate sia diventato nel frattempo così potente da poter fare a meno del sovrano o addirittura di piegarlo ai propri voleri. Guardate i Tech Brothers, e forse capirete cosa intendo.
Se tutti gli investitori globali dicessero “Sai che c’è? Taglio i Treasury e aumento corporate e agency americani: mi rende di più a parità di rischio”, che farebbe il Tesoro USA? Metterebbe il vincolo di portafoglio ai corporate americani, obbligandoli a comprare Treasury? Aumenterebbe la quota che le banche americane devono possedere, e specifico il “devono”, magari dopo aver azzerato i parametri di rischio legati agli acquisti volontari di Treasury? Repressione finanziaria pura, contagio sistemico potenziale. E addio ai bei ragionamenti di Mister Tangen e colleghi.
Quindi, attenzione al quadro d’insieme: il fondo sovrano norvegese non sta votando la sfiducia agli USA, ma rischia di contribuire a produrre effetti simili. Soprattutto se i continui deficit federali costringeranno a cercare sempre più acquirenti per il debito.
