Macromonitor – 18/12/2001

Si chiude un anno difficile per gli investitori, con perdite per l’azionario globale (circa il 10 per cento), materie prime (meno 2 per cento in dollari), e significativi arretramenti per i prodotti a spread. Crescita mondiale al 2,6 per cento nel 2011, contro il 4 per cento del 2010.

Il 2011 è iniziato con buone prospettive di crescita, poi invertite intorno a metà anno. Il 2012 si apre invece con un consenso piuttosto negativo e posizionamenti di portafoglio prevalentemente difensivi. Tra i rischi del 2012, ne spiccano tre: il collasso dell’unione monetaria europea, l’immobiliare cinese e la politica fiscale statunitense. Il collasso dell’Eurozona è al momento il rischio con priorità più elevata, vista la dimensione e l’interconnessione globale del problema. Il movimento verso la necessaria unione fiscale appare incrementale, su un percorso pieno di rischi. La crisi richiederà cambiamenti al Sud dell’Eurozona, anche profondi. Ma la dissoluzione della moneta unica appare impensabile, per gli enormi costi che implica.

Il cedimento nell’attività immobiliare cinese e nei relativi prezzi suggerisce confronti con la situazione statunitense del 2007-2009, ma vi sono significative differenze, incluso il fatto che il rallentamento cinese è causato dalle azioni di policy e può essere invertito, oltre alla sostanziale assenza di indebitamento, visto che gli acquisti di immobili avvengono in larga misura con mezzi propri, fungendo da riserva di valore in un contesto di tassi reali negativi sui depositi. Resta tuttavia l’esigenza di monitorare attentamente la situazione.

La ripresa dei mercati appare legata a situazioni di mancato ulteriore aggravamento del rischio, ed alla presenza di elevati premi al rischio ed ampie posizioni di sottopeso di portafoglio.

Sul mercato del reddito fisso i titoli governativi hanno avuto il loro anno migliore dal panico del 2008, ma segnati da drammatiche divergenze nei rendimenti entro l’Eurozona. Entriamo nel 2012 con la percezione che la crisi sia destinata a permanere, e con il maggior rischio ancora rappresentato da un default disordinato della Grecia, oltre che dai fabbisogni di rifinanziamento di Italia e Spagna, in presenza di condizioni di supporto di liquidità ancora incerte. Tale supporto potrebbe e dovrebbe provenire da accresciuti acquisti da parte della Bce, ma è probabile che ciò avvenga solo in presenza di severe pressioni dei mercati. Più stabilità nell’Eurozona è il requisito per avere un significativo rialzo dei rendimenti al centro (Germania), rispetto al livello attuale, storicamente anomalo. Nel 2012 le banche centrali sono attese riprendere gli acquisti su base di easing quantitativo, su vasta scala. La Fed potrebbe giungere al QE3.

Sul mercato azionario, gli elementi potenzialmente positivi per l’anno a venire sono dati dall’eventuale chiusura delle posizioni di sottopeso nei portafogli e dalla “stagionalità” dell’anno elettorale negli Stati Uniti, che storicamente si mostra favorevole all’azionario quando il presidente in carica ha un basso tasso di approvazione, anche se non bisognerebbe fare eccessivo affidamento su queste evidenze statistiche, nella fase storica che stiamo vivendo. Negli Stati Uniti, positiva anche l’apparente ripresa degli investimenti, che va a chiudere il divario con i flussi di cassa aziendali, e quella dei riacquisti di azioni proprie.

Sul mercato dei prodotti a spread, il 2012 dovrebbe aprirsi con un ulteriore allargamento, indotto dal rallentamento della crescita globale. Al momento i crediti statunitensi appaiono preferibili a quelli europei, per le divergenti prospettive di crescita. Bassi tassi di default e margini di profitto ai massimi del decennio rendono interessanti i corporates non finanziari.

Sul mercato dei cambi, il dollaro termina il 2011 in rialzo di circa l’1 per cento, ponderato per i flussi commerciali, con guadagni verso la maggior parte dei paesi emergenti compensati da perdite verso le divise di paesi sviluppati, quali yen giapponese e franco svizzero. Questa sostanziale stabilità si confronta con il fatto che, storicamente, gli shock ciclici e di policy tendono a rafforzare il dollaro contro tutte le divise tranne lo yen. Il fatto che ciò oggi non sia accaduto potrebbe essere messo in relazione alle cattive condizioni della politica fiscale e monetaria statunitense. Per il 2012, evitare una recessione globale o un default sovrano potrebbe bastare per guidare il dollaro al ribasso, anche in condizioni di stagnazione dell’economia globale, anche considerando che gli investitori sono già mediamente più lunghi di dollari rispetto a precedenti recessioni o crisi finanziarie.

Per le materie prime, il consenso è per un debole primo trimestre 2012, con il rallentamento cinese e l’entrata dell’Europa in una recessione più profonda del previsto. Ciò frenerà soprattutto la domanda di materie prime industriali, contribuendo ad alleviare le pressioni inflazionistiche (soprattutto in Cina), e consentendo quindi alla politica monetaria di divenire più stimolativa, riavviando il ciclo.

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Macromonitor torna nel 2012. Buone feste a tutti i lettori.