Macromonitor – 17/11/2013

I mercati azionari ritoccano ogni settimana i massimi, mentre emergenti e crediti sono frenati dal rischio-tapering della Fed, che continua a monopolizzare le valutazioni degli investitori.

Come ormai noto, il tapering è la progressiva rimozione del programma di acquisti su vasta scala di titoli di stato ed obbligazioni ipotecarie da parte della Fed, attualmente a 85 miliardi di dollari al mese, ed è parte di un processo di normalizzazione delle condizioni monetarie motivato da un migliorato quadro economico, tale da non richiedere più un imponente stimolo monetario e che rischia la creazione di pressioni inflazionistiche se mantenuto. Il tapering sarà seguito dalla conclusione degli acquisti e da un graduale rialzo dei tassi d’interesse, che oggi si ritiene possa avvenire entro 1-2 anni dal primo. Il rischio della prosecuzione degli acquisti della Fed è quello di creare bolle finanziarie ed eccesso di leva finanziaria, a seguito della migrazione degli investitori verso attivi a maggiore rendimento.

A inizio anno, si riteneva che la Fed avrebbe avviato il tapering in funzione pressoché esclusiva dell’evoluzione della disoccupazione, che è caduta più velocemente delle attese. Ora, dopo le turbolenze estive che hanno portato la Fed a rinviare il processo, la stessa banca centrale non specifica a quali dati si farà riferimento per avviare la fuoriuscita dallo stimolo monetario. Il consenso di mercato è per un avvio del tapering in gennaio, con una posizione di robusta minoranza che prevede invece il prossimo gennaio. Il processo, una volta avviato, dovrebbe completarsi in meno di un anno ed è teoricamente reversibile, anche se l’economia dovrebbe indebolirsi fortemente, per ipotizzare una ripresa degli acquisti.

Riguardo l’impatto del tapering, visto quanto accaduto questa estate, con rialzi dei rendimenti di oltre un punto percentuale e diffusi selloff dei mercati rischiosi, soprattutto emergenti, gli investitori dovrebbero prendere precauzioni e controllare il rischio, anche se vi è motivo per ritenere che questa volta l’impatto potrà essere minore, visto che il tapering dovrebbe ormai essere più o meno prezzato dal mercato, come in parte confermato ad esempio dal fatto che gli spread su obbligazioni societarie emergenti è rimasto su livelli più elevati. Inoltre, la Fed vorrà enfatizzare il fatto che il tapering ed il rialzo dei tassi ufficiali sono due fasi nettamente distinte, ed evitare quindi rialzi dei rendimenti di mercato che nuocerebbero all’economia ed in particolare all’immobiliare. Per ottenere ciò, è probabile che verranno introdotte soglie più basse di forward guidance (ad esempio, rialzo dei tassi se la disoccupazione scende sotto una soglia inferiore a quella oggi in essere). In questo quadro, il mercato azionario appare meglio posizionato di quello obbligazionario, soprattutto se l’economia globale dovesse produrre migliori dati di crescita.

Sul mercato dei titoli di stato, rendimenti largamente invariati in settimana, malgrado il continuo rally dei corsi azionari. Le audizioni di conferma di Janet Yellen al Senato statunitense non hanno prodotto sorprese ma la conferma che la continuità con Bernanke sarà garantita. In Eurozona, il dibattito tra Nord e Sud sull’azione della Bce per prevenire la caduta in deflazione dell’area è sempre molto vivo, e ciò rischia di frenare l’azione dell’istituto guidato da Mario Draghi, aumentando il rischio di esiti simili “giapponesi”.

Sui mercati azionari, quello giapponese è stato spinto da speculazioni circa la possibilità che la Bank of Japan possa annunciare l’aumento del proprio stimolo, la settimana prossima. Ciò ha indebolito lo yen e indotto il rally azionario. Sui mercati emergenti, la possibilità che la Fed possa avviare il tapering in gennaio sta inducendo gli investitori ad atteggiamenti molto cauti, su azionario, valutario ed obbligazionario, che si riflettono in un aumento di deflussi di portafoglio, tornati ai massimi dallo scorso giugno.

Sul mercato delle obbligazioni a spread, in settimana si è registrato un lieve allargamento, più accentuato per gli emergenti, dopo che il dato di occupazione negli Stati Uniti della scorsa settimana ha indotto a ritenere più vicino il momento del tapering. Negli Stati Uniti le metriche di credito per l’investment grade sono in una costante tendenza al miglioramento, supportata da crescita di fatturati e free cash flow, riduzione di indebitamento, rallentamento nella emissione di nuovo debito.

Sul mercato dei cambi, in settimana il movimento più vistoso è stato quello sul dollaro-yen, in crescita dell’1,3%, determinato da attese circa la riunione della Bank of Japan di giovedì prossimo, ed in assenza di significativi deflussi di capitali da parte di residenti giapponesi. Per questi motivi, un nulla di fatto da parte della BoJ potrebbe determinare un brusco movimento di inversione, rafforzando lo yen.

Sul mercato delle materie prime, prosegue la divergenza tra le quotazioni del petrolio Brent e quelle del WTI, causate da tensioni relative a perdite di produzione in Libia, che causa rialzi al Brent, e dalla crescita della produzione domestica di greggio negli Stati Uniti, che deprime il WTI. Le scorte di Brent restano inferiori al livello normale, e la curva futures resta lievemente inclinata negativamente.

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