Troppo grandi per non far fallire la politica monetaria

In un discorso tenuto ieri al Fixed Income Forum in California il presidente della Federal Reserve di Dallas, Richard Fischer, ha affrontato il tema dei problemi creati da banche giganti che hanno acquisito altre banche giganti durante la crisi finanziaria. Per Fischer (e per il buon senso, aggiungeremmo), le acquisizioni indotte dalla crisi finiscono col consolidare e concentrare attivi e potere finanzario nelle mani di alcune grandi organizzazioni, conducendo in ultima istanza a riduzione della competizione e ad un settore finanziario meno efficiente e diversificato.

I conti sono presto fatti: gli attivi aggregati delle quattro maggiori istituzioni finanziarie del paese (ognuna delle quali ha ricevuto aiuto finanziario federale durante la crisi) sono cresciuti del 30 per cento da giugno 2007, mentre gli attivi del resto del settore sono aumentati di solo il 12 per cento, con un evidente aumento di concentrazione. La base di attivi di Bank of America è cresciuta del 51 per cento, a seguito delle acquisizioni di Countrywide e Merrill Lynch. Wells Fargo si è fagocitata la già grande Wachovia, ed ha visto i propri asset crescere di ben il 138 per cento. JPMorgan è cresciuta del 43 per cento dopo aver acquisito Bear Stearns (con l’imprescindibile assistenza finanziaria della Fed, che si è presa in carico il portafoglio di attivi tossici del broker-dealer collassato), oltre a Washington Mutual, al termine di un blitz che ha incenerito (caso unico nella crisi attuale) anche gli obbligazionisti della preda. Nello stesso arco temporale, Citigroup è per contro dimagrita del 20 per cento, ma la banca di Vikram Pandit è l’eccezione alla regola, perché era in condizioni talmente drammatiche che un matrimonio con altra istituzione avrebbe messo una pietra al collo di entrambe, e si è reso quindi necessario il sostegno diretto del Tesoro.

Per Fischer, promuovendo l’aumento di concentrazione bancaria le autorità americane avrebbero più o meno involontariamente perpetuato ed aggravato i problemi del “too big to fail”. Per il presidente della Fed di Dallas, che riprende le tesi sostenute quasi dieci anni addietro in un libro del presidente della Fed di Minneapolis, Gary Stern,

«L’unico modo per ottenere un solido sistema finanziario è quello di applicare un sistema che abbina l’assunzione di rischi alle sue conseguenze, per fare in modo che gli effetti di una cattiva gestione siano la perdita di posizioni dirigenziali e del capitale di azionisti e creditori, ivi compresi i depositanti non assicurati, piuttosto che una “seconda possibilità” che concentra solo ulteriore potere finanziario. La portata e la durata delle misure straordinarie adottate da noi della Fed sono complicate dalla protratta esistenza di istituzioni finanziarie che rientrano in questa problematica categoria»

Il vero nodo della questione è la modalità di trasmissione della politica monetaria, secondo Fischer: in tempi di vacche grasse le banche troppo grandi per fallire usano la leva ed il basso costo della provvista per crescere più rapidamente. Ciò finisce col ridurre l’efficacia di una eventuale politica monetaria restrittiva in atto, costringendo le banche centrali a frenare maggiormente. Durante le recessioni, per contro, quelle stesse banche devono far dimagrire i propri libri e finiscono col frenare la politica monetaria espansiva adottata dalla Fed per contrastare la crisi. Se il sistema finanziario è dominato da questo tipo di istituzioni, il risultato finale sarà un credit crunch con costo del credito in aumento proprio nel momento in cui la Fed sta tentando di fare l’opposto. Ciò finisce col rallentare la crescita economica, ridurre il valore degli attivi e della ricchezza complessiva, per effetto delle restrizioni alla disponibilità di credito.

Il punto fondamentale delle riflessioni di Fischer è che

«L’esistenza di istituzioni finanziarie che sono troppo grandi per fallire impatta drammaticamente i meccanismi di trasmissione della politica monetaria. I colli di bottiglia che esse creano, nei mercati del credito e negli stati patrimoniali degli agenti economici, moltiplicano le nostre difficoltà, rendendo più difficile ottenere il “giusto” timing e dosaggio della politica monetaria»

Il problema sollevato da Fischer è di importanza fondamentale, e giustifica riflessioni del legislatore relativamente allo sviluppo dimensionale delle banche. Da questa crisi gli Stati Uniti usciranno con un sistema bancario ancora più concentrato e polarizzante, destinato a pesare come una spada di Damocle sull’economia e a rendere ancora più difficile la guida della politica monetaria della Fed. Ci sarebbero gli estremi per interventi antitrust sulle banche maggiori ma, data la nota propensione del sistema alla cattura regolatoria (soprattutto negli Stati Uniti, come dimostra inequivocabilmente la storia stessa di questa crisi), la via alternativa potrebbe essere quella di applicare la disciplina del mercato (cioè dei dissesti) anche alle istituzioni finanziarie, che oggi beneficiano invece di dosi non marginali di moral hazard, per effetto dall’assicurazione dei depositi. Poiché  è impensabile rimuovere questo tipo di protezione di una categoria dei creditori, occorre che non solo gli azionisti ma anche i creditori uninsured ed unsecured (gli obbligazionisti) siano sucettibili di subire le conseguenze di una condotta di eccessiva assunzione di rischio da parte del management.

In fondo, si tratta di una banale applicazione del principio di responsabilità individuale, di quello cioè che dovrebbe essere il motore primo di un mercato degno di tale nome. Ma forse il punto è che di mercati veri non ne abbiamo mai realmente incontrati.

Update: Oscar Giannino non è convinto di quella che chiama “la tesi Fischer-Seminerio” (troppa grazia, direttore!). Nei commenti il dibattito successivo.

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