Il dramma italiano, spiegato – 2

Oggi su Repubblica, un articolo di Federico Fubini segnala uno studio di Haver Analytics sulla inarrestabile crescita del debito privato italiano. Fubini è uno dei pochissimi (forse l’unico, ma possiamo sbagliarci) giornalisti italiani che seguono in modo sistematico e puntuale la dinamica del debito, pubblico e privato, applicando analiticamente la regoletta infernale sulla autoalimentazione del rapporto di indebitamento.

Oggi Fubini scrive che è giunto il momento di dire quello che ancora pochi dicono, e cioè che la certezza degli italiani che contrappongono ricchezza privata a debito pubblico non è più una certezza. Anzi, è un capitolo del passato, a causa della dinamica esplosiva dell’indebitamento privato, indotta dall’andamento dei tassi reali.

Secondo le stime di Haver, che differiscono da quelle della Banca d’Italia perché includono l’indebitamento di banche ed istituti finanziari:

«Alla fine del 2012 la somma dei debiti di famiglie, imprese, istituzioni finanziarie e Stato ha raggiunto il 400% del prodotto lordo (…) A dicembre 2012 gli oneri finanziari totali nel Paese (pubblici e privati) erano arrivati al 400,95% del Pil, mentre all’inizio del ’98 era al 264%. È su questa cifra che banche, imprese, Stato e famiglie devono pagare un interesse reale che sale in proporzione a quanto scende il Pil. Certo alcuni Paesi, la Spagna, la Grecia, il Portogallo, o anche l’Olanda, sono arrivati anche oltre. Ma l’Italia non era mai giunta a questo punto nella sua storia unitaria. Gli oneri finanziari che gravano su quest’economia in contrazione da due anni sono di circa 6.000 miliardi [qui sarebbe stato meglio dire debito, per non indurre confusione con gli interessi sul debito, che vengono definiti oneri finanziari ndPh.]: l’equivalente di circa 100 mila euro per abitante, neonati, ultra-centenari e immigrati inclusi. Peraltro l’unico settore che dal ’98 ha aumentato la sua esposizione solo di poco è quello del quale ci si preoccupa (comprensibilmente) di più: lo Stato. A titolo di confronto, nella precedente crisi finanziaria italiana del 1992 la situazione si presentava diversa»

E il problema, oggi, sta soprattuto nel settore delle imprese private:

«È per le imprese invece che la situazione appare davvero complessa. La Banca d’Italia stima che il loro debito finanziario (soprattutto prestiti presi dalle banche e bond) fosse all’82 per cento del Pil un anno fa. Haver Analytics invece include nel debito delle imprese anche i derivati e porta il dato al 117% del Pil a fine 2011: si tratta di un calcolo fatto per omogeneità fra Paesi sulla base di ciò che la Federal Reserve Usa classifica come debito. Comunque la si stimi, l’esposizione delle imprese resta in forte accelerazione durante il primo decennio del secolo. L’aumento di circa il 30% del Pil (superiore all’aumento del debito pubblico) è anche frutto della scelta da parte degli imprenditori del debito come scorciatoia: prima della grande crisi un fido in banca o un bond costavano poco, appena più che in Germania; dunque meglio indebitarsi che quotarsi in Borsa o affrontare i problemi di competitività. Nei primi dieci anni dell’euro le imprese hanno nascosto la loro sottocapitalizzazione accumulando debito, ma ora la musica si è fermata»

Anche qui, vale la regoletta: il reddito operativo delle imprese si è assottigliato, ed ora è sempre meno in grado, mediamente, di reggere il forte aumento dei tassi d’interesse che le imprese devono pagare. Certo, col senno di poi si può dire che le vulnerabilità del nostro sistema delle imprese erano del tutto visibili da anni: dimensioni troppo limitate, che determinano un insufficiente investimento in ricerca e sviluppo (che è funzione della dimensione aziendale), una struttura finanziaria d’impresa del tutto sbilanciata sulla crescita a debito, anche per motivi di assetto proprietario familiare. Oggi, per questo stesso limite dimensionale, ad esempio, le nostre PMI non riescono a ricorrere alle emissioni obbligazionarie per reperire debito, a differenza di quanto accade in altri paesi meno bancocentrici del nostro. Nel corso degli anni ci sono mancati anche strumenti di ricapitalizzazione delle nostre imprese, come la dual income tax., introdotta in via sperimentale da Vincenzo Visco, eliminata da Giulio Tremonti e reintrodotta (pare, ma ci siamo persi) dal governo Monti.

Come che sia, oggi abbiamo un sistema creditizio che deve liberarsi del proprio eccesso di prestiti concessi negli anni e ciò causa credit crunch, colpendo con violenza imprese che mediamente sono molto indebitate e lo diventano sempre di più, per via inerziale. Ecco perché, come scriviamo da sempre, il punto di arrivo di questa crisi sarà un gigantesco redde rationem sul debito, e su quello privato prima ancora che su quello pubblico.

Update, 15 luglio – Dopo aver letto alcuni tentativi di confutazione della tesi di Fubini (e di Haver Analytics, per quello che può contare), è forse opportuno precisare un paio di punti:

  • Il debito delle banche è effettivamente aumentato, come indicano tutti i rapporti di leverage comunemente utilizzati, sia grezzi che ponderati per il rischio. Non si tratta di una partita di giro con i clienti;
  • Dire che contano non solo le passività ma anche gli attivi degli agenti economici, e citare ad esempio gli immobili (nel caso delle famiglie) ha senso solo in astratto e primissima approssimazione, perché tale affermazione non considera la liquidità degli attivi, ed il mismatch con le passività che ne deriva, a maggior ragione in un sistema in cui il mercato immobiliare è messo in crisi dal calo del reddito ma anche dal credit crunch bancario;
  • Ciò che indica un inequivocabile deterioramento è la posizione finanziaria netta sull’estero del paese, che negli ultimi anni si è significativamente deteriorata;

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