Il quadro si chiarisce, l’orizzonte resta buio

Oggi, sul quotidiano francese La Tribune, c’è una intervista al capo economista di Natixis, Patrick Arthus, che evidenzia in modo molto lineare i termini della questione sulla crisi del debito sovrano in Eurozona, ed anche quello che verosimilmente ci attende, proseguendo su questa traiettoria di crisi. Nulla di inedito, ma merita segnalarlo.

Intanto il titolo, che è un virgolettato di sintesi cristallina: “Un default è inevitabile per i paesi più vulnerabili della zona euro“. L’intervista prende le mosse dalle discussioni, pubbliche e no, sull’inarrestabile ascesa del rapporto debito-Pil nei paesi in assistenza finanziaria, e su quelli che rappresentano elefanti nella cristalleria, come il nostro. Arthus è molto netto:

«Sono persuaso che un default sia inevitabile per i paesi più vulnerabili della zona euro. Ciò non significa che un default violento, dove si decide dall’oggi al domani di non rimborsare nulla. Può consistere invece in una ristrutturazione per concambio di titoli ad un tasso inferiore o con una scadenza più lunga. Questo corrisponde sempre più all’analisi fatta dal FMI e dai tedeschi. Il Consiglio tedesco degli esperti economici ha anche cominciato a riflettere su un fondo europeo di risoluzione dei debiti. Le persone ragionevoli prevedono questa soluzione come una possibilità, anziché dire che nulla accadrà»

Alla base di tutto esiste un vero problema di solvibilità, secondo Arthus (ed il buonsenso):

«L’Italia ha vissuto per molto tempo con un tasso d’indebitamento superiore al 100% del Pil senza che ciò ponesse dei problemi. Ma più l’indebitamento cresce, più aumenta l’esigenza di un avanzo primario elevato. Sappiamo molto bene che nessun paese in difficoltà potrà ragionevolmente conseguire un avanzo primario (cioè l’eccedenza delle entrate sulla spesa pubblica, esclusa quella per interessi) equivalente al 5, 6 o 7% del Pil. Nessuno vi è mai riuscito. L’Italia ha già avuto un avanzo primario del 2/3% nel 1999-2000. Questo è il massimo raggiungibile. Riguardo il Portogallo, ciò è impensabile»

E’ vero che, al crescere del rapporto debito-Pil, serve un avanzo primario crescente, ma solo se il costo del debito continua ad eccedere la crescita del Pil, come sappiamo bene. E questo è quanto accade dall’inizio della crisi dell’Eurozona. Quindi si ritorna alla ingestibilità del rapporto di indebitamento durante una depressione economica. Potrebbero forse servire le OMT di Draghi? Anche qui, Arthus ha le idee molto chiare:

«L’OMT è inefficace perché può essere utilizzato solo se un paese richiede di essere posto sotto programma di aiuti. Le OMT intervengono solo dopo il disastro, mentre un simile meccanismo dovrebbe essere preventivo»

Quindi, anche qui strada sbarrata. Ma se nel nostro futuro pare esservi solo la ristrutturazione del debito, visto che la crescita latita a causa di austerità e credit crunch, non si deve neppure dimenticare che questa opzione implica un “trascurabile” effetto collaterale, spiegato da Arthus, grassetto nostro:

«Bisogna anche considerare il fatto che le banche detengono enormi quantità di debito pubblico. Affinché vi sia un default “organizzato”, occorre anche prevedere una ricapitalizzazione delle banche. Ora, l’ESM non pronto per ciò. Dunque, al momento un default significherebbe automaticamente una crisi bancaria»

Proprio così, qualcuno dovrebbe spiegarlo a Paolo Savona ed al demiurgo berciante di Genova. Noi, per parte nostra, aggiungiamo solo che, se si giungesse al dissesto bancario per via di ristrutturazione del debito sovrano, scatterebbe immediatamente anche il bail-in degli investitori-risparmiatori nelle banche, e a rimetterci le penne sarebbero gli obbligazionisti ed i depositanti non coperti da garanzia, cioè quelli con depositi eccedenti i 100.000 euro. Ma, visto che il crack sarebbe imponente e probabilmente il bail-in sarebbe largamente incapiente in ipotesi di mancato intervento massivo dell’ESM, ecco che sorgerebbe il rischio di trovarsi costretti ad infliggere perdite a tutti i depositanti, indiscriminatamente. Pensateci, quando leggete qualche proposta di “ristrutturazione” fatta a cuor leggero e mente fresca. La sintesi, per chi ha fretta, è presto fatta: una ristrutturazione del debito pubblico, oggi, implicherebbe un ovvio (ma non per tutti) e pesantissimo effetto-domino anche sugli attivi bancari.

E quindi, come uscirne? In astratto, occorre che il Pil nominale torni a crescere, e più del costo medio del debito. Se ciò continuerà a non avvenire, il rischio di esiti traumatici è destinato a crescere. Si potrebbe ipotizzare qualche forma di riduzione del costo medio del debito, ma per il nostro paese e le sue dimensioni ciò appare poco probabile da conseguire per azione della banca centrale europea. Resta la possibilità di qualche intervento sul patrimonio dello stato, magari con la creazione di una società di gestione del risparmio ad hoc, ma il compito è da fare tremare le vene ai polsi, ed il tempo ci gioca invariabilmente contro.

Attendiamo quindi lumi sul nostro destino, auspicabilmente non da santoni della demagogia né da ingegneri finanziari della domenica.

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