Macromonitor – 22/6/2014

Janet Yellen torna colomba, spinge gli indici azionari statunitensi a nuovi massimi assoluti e più in generale tonifica tutti gli attivi rischiosi. Il tema resta sempre quello: quanto è alto il rischio di inflazione degli attivi in un mondo a bassa crescita, denaro facile e bassa volatilità?

Come più volte segnalato, ci troviamo in un mondo in cui i cicli economici tendono a sviluppare bolle sui mercati finanziari prima che pressioni inflazionistiche tradizionali, da surriscaldamento dell’economia. Tali bolle generano instabilità finanziaria che retroagisce sull’economia reale, tenendo bassa la crescita e per questa via mantenendo condizioni molto lasche di politica monetaria. Anche se le maggiori banche centrali si sono dotate di strutture che hanno la responsabilità di vigilare sul mantenimento della stabilità finanziaria, esiste una condizione di incoerenza temporale tra quest’ultima e quella economica che pone dei tradeoff al perseguimento simultaneo di entrambe. La stabilità economica porta alla riduzione dei premi al rischio, all’abbandono o alla riduzione della cautela ed all’assunzione di posizioni di investimento a leva, che pongono le basi per destabilizzare i mercati e di conseguenza l’economia reale. Eventuali azioni per prevenire l’eccessiva assunzione di rischio sui mercati hanno il potenziale di deprimere la crescita economica, e per questa via di aumentare l’instabilità sui mercati.

La maggior parte delle banche centrali hanno deciso di assegnare alla politica monetaria il compito di perseguire e rafforzare la stabilità economica, mentre quella finanziaria è rimessa alle cosiddette regolazioni macro-prudenziali, che dovrebbero gestire e neutralizzare il rischio di formazione di bolle di ampie dimensioni ed elevato potenziale di contagio sistemico. Di fatto, questa definizione è legata all’aumento della leva finanziaria nel sistema creditizio e finanziario. Tutte le bolle speculative che non coinvolgono l’aumento del grado di indebitamento nel sistema economico o le banche, tendono ad essere ignorate dai policymakers. Un esempio di tali bolle ignorate in quanto non realmente sistemiche è dato dall’andamento del prezzo dell’oro, col raddoppio nel 2009-2011, seguito da una correzione violenta del 30%, privo di ricadute sull’economia reale.

Un’area posta sotto osservazione per l’andamento dei suoi prezzi e le implicazioni di bolla sistemica che essi possono rivestire è quella delle obbligazioni societarie. I premi al rischio di tale attivo sono, in questo ciclo economico, comparativamente più stretti rispetto a quelli azionari. Si ritiene che tali attivi siano posseduti in misura rilevante da investitori non a leva (fondi comuni e fondi pensione, soprattutto), e pertanto il rischio di contagio sia complessivamente limitato. Il maggior rischio, in questo contesto, è soprattutto di liquidità, perché le banche non sono più in grado di porsi in contropartita delle vendite, essendo state limitate da nuove norme volte a prevenire l’eccessiva assunzione di rischio.

Sul mercato dei titoli di stato, l’esito del meeting della Fed è risultato in linea con le attese. Il tapering è proseguito con altri 10 miliardi di dollari, portando il residuo degli acquisti a 35 miliardi mensili. Il comunicato del FOMC è apparso poco variato e la conferenza stampa di Janet Yellen ha mostrato scarsa fretta di rimuovere le condizioni eccezionalmente accomodanti sui tassi d’interesse. Il mercato al momento prezza un sentiero di rialzo dei tassi che è al di sotto delle previsioni della Fed, cosa che dovrebbe rendere cauti, anche al netto del fatto che probabilmente si tratta della presa d’atto che la banca centrale statunitense tende ad esprimere valutazioni sulla congiuntura che sono troppo ottimistiche.

Sul mercato azionario, gli indici globali hanno toccato in settimana un altro massimo storico, guidati da Stati Uniti e Giappone. Tra gli emergenti, l’America Latina fa meglio dell’Asia, per effetto della sottoperformance di India e Cina. Il rally della periferia europea appare aver esaurito al momento la spinta propulsiva, mentre l’indice azionario tedesco beneficia di positive revisioni degli utili che ne hanno ridotto i multipli a livelli di convenienza relativa tra i paesi dell’Eurozona.

Sul mercato delle obbligazioni a spread, in settimana si è verificato un nuovo restringimento, guidato dal comparto High Yield statunitense. Anche in Europa si è verificato un robusto progresso per l’alto rendimento, con gli indici che restano ben più stretti di quelli statunitensi, in termini di spread.

In settimana, nuovo rally delle materie prime, con rialzi in tutti i settori. In Iraq, la situazione resta tesa ed il rischio di interruzioni di forniture non lieve.

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