Notti d’Europa

Ennesimo “decisivo” vertice notturno per salvare la Grecia, di quelli che rendono incompleti i giornali cartacei del giorno dopo e obsoleti quelli di due giorni dopo. Gli esiti non cambiano, o forse sì: ora in trappola sono non solo i greci, ma anche i contribuenti europei.

I dettagli li trovate qui. In sintesi, siamo partiti da un numero magico, e da quello abbiamo fatto reverse engineering. Col passare delle settimane abbiamo scordato i perché di quel numero magico, o forse li abbiamo sepolti sotto il tappeto perché troppo imbarazzanti. Allo stesso modo, la variabile “crescita” è stata considerata una sorta di plug, o di variabile residuale, per quadrare il cerchio. L’esito è un pacchetto di misure che dovranno essere confermate entro le prossime quattro settimane e che non serviranno a nulla, a meno che la lo spirito della Santa Crescita discenda sulla Grecia e la sollevi dagli inferi.

Partiamo dal numero magico: nel 2020 la Grecia deve avere un rapporto debito-Pil del 120 per cento, cascasse il mondo. E perché questo numero? Semplice: perché quello è l’attuale rapporto debito-Pil italiano. Ipotizzare un valore più basso per la Grecia sarebbe equivalso ad accendere un nuovo enorme faro di sospetti sul nostro paese. In realtà, se la Grecia cominciasse a crescere a passo ben superiore al costo del proprio debito, anche un rapporto debito-Pil del 160-170 per cento sarebbe perfettamente gestibile. Peccato che di crescita non si parli. Comincia invece a circolare una “analisi di sensitività” del rapporto debito-Pil greco, che vede e prevede un deterioramento del rapporto fino al 160 per cento.

E come viene spiegato, questo deterioramento? Sorpresa sorpresa, con l’austerità, cioè con la deflazione “necessaria” a rimettere in linea di galleggiamento la competitività di un paese che non esporta alcunché. In assenza di “correzioni”, il rapporto debito-Pil arriverebbe al 178 per cento al 2015. Arriverebbe? No, arriverà. Riusciremo a prendere coscienza che una depressione indotta da austerità causa per ciò stesso un aumento “spontaneo” del rapporto debito-Pil senza che ciò derivi da dissipatezza del debitore? Stiamo buttando nello sciacquone decenni di teoria economica, non male.

Ed ecco che arrivano i nostri: usando lima e martello si schiaccia al 120,5 per cento il fatal quoziente, attraverso un aumento dell’haircut a carico delle banche private, portato dal 50 al 53,5 per cento del valore nominale, ed oltre il 70 per cento in termini di taglio al valore attuale netto dei crediti. Per ottenere questo risultato pare che il buon Papademos sia stato spedito per ben quattro volte a negoziare con le banche creditrici. Ma non è finita: per quadrare questo cerchio (ce ne sono moltissimi, come vedremo), serve un tasso di adesione del 95 per cento da parte delle banche creditrici, che dovrebbe essere raggiunto con l’applicazione retroattiva delle famigerate “clausole di azione collettiva” ai bond greci.

Ovviamente, non basta ancora: serve un aiuto anche dai creditori pubblici, cioè dalla Troika. Che si materializza sotto forma di riduzione (retroattiva) del tasso d’interesse sul debito greco, che scende sotto il costo della provvista, cioè quello al quale i paesi europei si indebitano per salvare la Grecia, via EFSF. Questo è oggettivamente un robusto sussidio a favore di Atene, prendiamone atto. Per finanziare questo sussidio, che ci si inventa? Voilà: la Bce e le banche centrali nazionali si impegnano a dirottare agli stati dell’Eurozona tutti gli “utili” derivanti dal possesso di titoli greci. Sia flusso cedolare che plusvalenze. Immaginiamo che, se le cose dovessero nuovamente peggiorare, la Bce potrebbe finire con l’anticipare il rimborso a 100 (tra parecchi anni, forse) di ciò che ha pagato circa 70. Una cartolarizzazione, di fatto.

Questa costruzione, che ricorda molto i titoli strutturati che hanno fatto saltare in aria il mondo, richiede ovviamente delle contropartite da parte della Grecia: che sono essenzialmente due: in primo luogo, la Troika avrà “boot on the ground” in Grecia, presumiamo protetta da unità blindate di vigilantes. Da lì potrà controllare le mosse del governo greco pro-tempore operante. Vediamo se e come saranno posti eventuali veti all’azione legislativa indigena. Seconda condizione: il credito sovranazionale alla Grecia diventa di fatto sovraordinato alla raccolta delle imposte. Viene infatti creato un conto segregato che dovrà accogliere fondi greci pari a tre mesi di servizio del debito. In attesa che la Grecia costituzionalizzi il dirottamento delle proprie tasse al servizio del debito.

E veniamo all’ultimo punto: la crescita. Tutte queste acrobazie contabili poggiano su ipotesi di crescita della Grecia, dal 2014 in avanti, di circa il 2,5 per cento reale annuo fino al 202o. Questa è ovviamente la parte più aleatoria dell’intero esercizio, quella che serve a quadrare il cerchio del mitico 120 per cento di debito-Pil nel 2020 (si sfora di mezzo punto, ma che volete che sia). Siamo alla meccanica di precisione nel laboratorio di un manicomio.

Da ultimo, pare che il FMi si sia impegnato per soli 13 miliardi, un decimo del secondo salvataggio. Da cosa deriva questa improvvisa parsimonia? Forse dal fatto che le risorse impegnate sulla Grecia sono enormi, un multiplo della quota di partecipazione di Atene al Fondo mai toccato nella storia. Ma i giochi non sono ancora fatti, ed è verosimile che Christine Lagarde stia a sua volta condizionando l’apertura dei cordoni della borsa all’aumento del firewall europeo, che potrebbe essere ottenuto mettendo in parallelo, dal prossimo luglio, EFSF ed il neonato ESM. C’è sempre un creditore più creditore di te che ti pone condizioni, si direbbe.

Morale: bell’esercizio della volontà di non fare fallire la Grecia, ma servirà a nulla se la crescita non riprende. Dalla analisi  di sostenibilità del debito greco si comprendono i motivi del nervosismo del blocco tedesco dei giorni scorsi. La situazione è tragica, per usare un eufemismo. Ora, come si diceva, in trappola non c’è più solo il popolo greco ma tutti i contribuenti europei, che diverranno orgogliosi creditori dell’80 per cento dello stock di debito greco. Si poteva fare qualcosa di differente? No, perché per arrivare sin qui abbiamo inanellato una serie di decisioni passate non reversibili. Siamo nel mondo della path dependency, sfortunatamente.

Meno male, in questa ora cupa, c’è ancora qualcuno che riesce a strapparci un sorriso. Ed è un insospettabile: Kenneth Rogoff, che chiede per la Grecia un “sabbatico“, cioè un ritorno “temporaneo” alla dracma. Un attimino, mamma, recupero competitività, faccio i compiti e torno nell’euro prima di cena. Con tutto il rispetto per un grande economista che oltretutto è pure Gran Maestro di scacchi, abbiamo il sospetto che Rogoff si faccia delle gran bevute in compagnia di Robert Barro. Se queste sono le terapie, c’è motivo per essere depressi e disperati per la professione economica.