Quadrare il cerchio greco

(Post tecnico-esoterico su come ristrutturare evitando il default)

Scusate se torniamo sul tema ma, visti gli svarioni che girano, riteniamo possa essere utile. Si diceva, già in questo post, che una ristrutturazione che implichi una riduzione del valore attuale netto (VAN) di un credito implica un default, secondo le agenzie di rating e (soprattutto) secondo il buonsenso. Ebbene, la definizione del problema è molto semplice: come ottenere un allungamento della vita media del debito greco (cioè prendere tempo per tentare di acquisire capacità di rimborso), senza far scattare il default?

Abbiamo già detto che, per ottenere un VAN invariato dei crediti, dopo aver proceduto ad estensione delle scadenze e ad eventuale riduzione delle cedole occorre aggiungere uno sweetener, quale potrebbe essere un warrant sul Pil del paese che ristruttura. Poiché tale warrant incorpora un’opzionalità (e quindi ha un valore), basterebbe costruire e prezzare tale opzionalità in modo che, sommata al minor valore attuale netto da allungamento delle scadenze e/o riduzione di cedole, si ottenga esattamente il valore di partenza.

Un suggerimento alternativo al nostro warrant, ma sempre orientato a conservare l’invarianza del VAN, viene dalla casa d’investimento AllianceBernstein. Osservando la curva dei rendimenti greca si nota che essa è invertita, cioè che le scadenze brevi rendono più di quelle lunghe. Questo è il tipico profilo di una curva dei rendimenti distressed, in cui cioè il mercato teme che il dissesto sia imminente. Ebbene, argomentano quelli di AllianceBernstein, sfruttando questa conformazione della curva, allungare le scadenze potrebbe essere meno problematico, rispetto ad una curva dei rendimenti “normale”, proprio perché i punti della curva più lontani rendono meno. Quindi, prorogare la scadenza di un bond da 2 anni (che sul mercato rende il 25 per cento) a 5 anni (che sul mercato rende circa il 18 per cento), ad esempio, può essere possibile anche attraverso riduzione della cedola, senza ridurre il VAN, proprio perché la curva è invertita, e non scatterebbe nessun default.

Come comprenderete, siamo nel campo della pura ingegneria finanziaria, neppure troppo sofisticata, e mirata esclusivamente ad evitare la dichiarazione di default consentendo l’allungamento della vita media del debito greco (e non solo di quello), in attesa che il paese recuperi capacità di crescita. Le banche potrebbero aderire ad una proposta di questo tipo visto che, per i titoli detenuti in portafoglio, ciò che conta è che non vi sia alcun impairment, cioè nessuna riduzione definitiva del valore attuale netto, sia per i book di titoli detenuti a scadenza che per quelli disponibili per la vendita prima della scadenza. La stessa Bce potrebbe bere l’amaro calice. Il punto, però, è un altro: se il debitore non vuole o non può recuperare, tutti questi espedienti non servono a nulla.

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